对冲基金社区的波动性卷土重来

对冲基金界在9月20日于纽约举行的今年Hedgeweek USA颁奖典礼上的普遍想法之一是，对波动性的希望会逐渐卷土重来。

众所周知，波动性市场是对冲基金经理的最好朋友。就像风暴潮中的大浪冲浪者一样，他们在不稳定的市场和巨大的价格波动的刺激下line壮成长。但是，正如我们观察（或感叹）全球金融危机十周年之际，从广义上讲，该时期的主要特征之一是有害的低波动性环境。

事实证明，这对冲基金投资人感到恼火。中央银行通过量化宽松和资产回购计划的持续干预以支持西方经济体，已将利率推至历史低位，并引发了自第二次世界大战以来最强劲的美国股票牛市。

这样做的结果是创造了一个虚假的现实，即柏拉图式的模拟，股票市场相对于经济的基本面而言，定价过高。

但是有迹象表明，这种低波动性的延长期可能即将结束。美国联邦公开市场委员会在9月底将联邦基金利率提高了25个基点，至2.25％，预计到2018年底，美国GDP增长率将达到3.1％。

随着市场回归基本面，这将为对冲基金提供更多寻找特有阿尔法来源的机会，进而有可能为其投资者提供超额收益。如果雷·达里奥（Ray Dalio）预测我们将处于第七局以及下一次市场低迷-这可能是一个缓慢的过程-可能只有几年了，那么市场中的恐惧感以及波动性可能会上升。 。

这将特别适合使用复杂的机器学习算法在市场上获得信息优势的定量对冲基金。当市场变得动荡和混乱时，对随意的观察者来说，事情看起来非常随机。实际上，这些时期更加可预测。

“经过适当调整的机器学习程序可以预测蝴蝶拍打翅膀之后接下来的几步动作（即短期内），” Carmot Capital联合创始人乔治·索科洛夫说。“在短暂的市场压力下，例如2015年和2018年，Carmot表现出了卓越的表现并产生了不错的回报。如果我们要在未来更多的这些波动期中使用，Carmot旨在提供强大的性能。”

VIX指数比去年高出约20％至30％。自5月以来，该指数一直在12至13之间波动，2月曾飙升至31。标普“ Volpacalypse”这一事件使标普500指数在短短六个交易日内下跌了10.7％。

迈克尔·斯佩尔曼（Michael Spelman）是Optima Fund Management的CIO，Optima Fund Management是该行业最古老，最受尊敬的FoHF经理之一。考虑到2018年的市场状况，并基于Optima的三大核心主题，即政策制度变更，经济通货紧缩和预期的资产轮换，Spelman说：“我们认为，2018年是更加'正常'的环境的预兆，在这种环境中，股票和债券的表现可能更加动荡，但仍然是由基本面价值而非宽松的货币政策驱动。

“这意味着，与过去的十年相比，基于简单而经验丰富的观察，积极管理的机会应该是非常积极的：Alpha“喜欢”根本驱动的绩效，尤其是当它导致较高的波动性和较高的收益分散时。根据我们的研究，我们期望在资产类别内和资产类别内看到更多的进步。

关于其产品组合，Optima正在实地进行“进攻和防御游戏”，同时还确保其保持高水平的态势感知能力。

在股票领域，Spelman确认将保持对诸如高科技和自行车行业等以增长为导向的行业的合理配置，“因为我们相信它们在宏观周期的后期提供了一些最佳的回报来源。同时，我们正在增加对富含Alpha的多样化产品（包括定量产品，市场中性产品和国家/地区专家）的曝光度。”

在宏观空间内，Optima分配的利率和货币经理继续保持总体的短期偏差。它还保持与新兴市场，商品和波动率交易专家的接触。

低利率环境的症状之一是，市场已经高度接受发行契约很少的公司的债券，因为投资者放弃寻求额外收益的权利。这些精简契约的交易使公司可以轻松地为债务再融资。如此宽松的贷款水平已经使一些行业评论家担心事故正在等待发生。

国际清算银行警告说，随着中央银行提高利率，负债累累的借款人可能会感到困扰。国际清算银行表示，他们担心的不是债务负担，而是投资者似乎不太担心保护自己免受损失。国际清算银行的数据显示，自金融危机以来，欧美未偿还的杠杆贷款和高收益债券总额已翻了一番，达到约2.65万亿美元。

“我认为包括零售在内的某些领域的公司在不断挣扎，例如五，六年前被私有化的那些杠杆化的，而且实际上没有灵活性来改变其战略，” Foxhill的尼尔·韦纳（Neil Weiner）说。资本合伙人（Capital Partners）是一家由事件驱动的对冲基金，专注于美国中端市场的困境和特殊情况。

“我们看到个人名字和公司面临特定问题。在整个行业，我认为美国零售业规模过大。已经发行了很多债务，但没有订立契约，因此随着公司进入困境和压力大的环境，投资者将不会拥有太多权利。他们将有效地成为“僵尸公司”，因为投资者由于权利减少而没有重组它们的法律能力，韦纳说：

“对私人信贷有巨大的需求；对冲基金和私募股权基金正在承销自己的交易。这正在压低价格，并且变得越来越危险。与资本市场中的债务往往呈银团形式不同，它们是双边安排。如果公司陷入困境，就不会有流动性。最大的问号是：所有这些作为私人信贷发行的债务将如何处理？”

如果且当波动趋势上升时，积极的风险管理将脱颖而出，并允许对冲基金向投资者展示其价值，其中一些投资者近年来对低成本的被动型基金分心了。

Sancus Capital Management是一家信贷管理公司，专门致力于通过结构化产品（例如CLO和合成档）投资复杂性溢价。创始人奥尔加·切尔诺瓦（Olga Chernova）表示，风险管理是投资组合构建的关键部分。

“我们首先确定具有有限或不对称下行潜力的交易机会。每项交易均通过对内部压力测试的贡献进行独立评估。在进入每笔交易之前建立头寸止损并检查集中度极限。我们的风险管理方法非常透明：内部系统会在一夜之间生成风险报告，供基金中的所有人查阅。” Chernova解释说。

她说，2018年，CLO市场由三个大主题主导：1）废除风险保留规则； 2）巨大的再融资浪潮； 3）股权友好型结构特征的增加。

风险保留规则的废除在CLO中产生了大量供应，从而导致CLO负债的利差扩大。CLO经理不再需要从其管理公司或风险保留基金中提取交易资金的5％。

取消繁重的资本要求后，现有经理人可以发行更多交易，并吸引多个新进入者进入CLO管理空间。

此外，2018年发生了大量的再融资交易。

“ 2016年的大部分年份现在都可以赎回，而对于投资者来说，这部分钱是“赚钱”的，因为过去两年中，利差大幅收紧。股权持有人有很大的再融资动机。这种融资浪潮已经增加了新的交易量，导致市场供大于求，并且与年初相比，推动CLO负债的利差扩大。对此，股票投资者一直在尝试通过引入结构性特征来捍卫套利，从而赋予CLO股票投资者更多的选择权。

“尽管最近CLO市场倾向于债务投资者，但我们认为CLO股权具有长期吸引力。如果投资者同意我们的观点，即当前信贷周期扩张已接近尾声，那么这是锁定长期CLO负债融资利差的机会。如果信贷市场扩大，具有较长再投资期限的新交易中的股权将非常好。” Chernova说。

量化，事件驱动和信贷多头/空头，更不用说股票多头/空头以及全球宏观对冲基金策略，随着波动率制度的改善，都可能会受益。

随着市场回归基本面，资产类别的相关性改善，未来两年对于大大小小的阿尔法猎手来说都是一个好时机。 ñ

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詹姆斯·威廉姆斯