贵金属ETF是市场投资者参与贵金属市场的一种重要投资方式

贵金属ETF是市场投资者参与贵金属市场的重要投资方式。以其交易便捷、交易成本低、流动性好而受到投资者青睐。同时，贵金属ETF的公开数据为我们分析贵金属价格走势提供了更好的观察渠道。

A.我国黄金ETF市场仍有很大发展空间

2003年3月28日，世界黄金协会创新推出全球首只黄金ETF——金条证券，在澳大利亚证券交易所上市。

2004年11月18日黄金etf持仓量走势图，当今规模最大、流动性最强的黄金ETF SPDR Gold Trust登陆美国并在纳斯达克上市。该基金由世界黄金协会的子公司 World Gold Trust Services 发起。托管人为纽约梅隆银行，负责计算每日资产净值及其他日常管理。黄金托管人是汇丰美国分行，只有在支付赎回和营业利率后才会出售黄金。由于 SPDR 是全球最受欢迎的黄金 ETF，这也使其产品具有非杠杆黄金 ETF 的标准。

白银ETF是指以白银为标的资产，跟踪现货白银价格波动的金融衍生产品。大型白银生产商将实物白银委托给基金公司，基金公司再以实物白银为基础，在交易所公开发行基金份额，出售给各类投资者。商业银行担任资金托管人和实物托管人。 ，投资者可以在基金存续期内自由赎回。白银 ETF 在证券交易所上市。投资者可以像买卖股票一样轻松交易白银 ETF。低交易成本是白银 ETF 的主要优势。 iShares Silver Trust (SLV) 目前是全球最大的白银 ETF。它使用白银作为其标的资产，旨在跟踪现货白银的价格走势。它是商品 ETF 和实物 ETF。

图为全球最大金银ETF持仓量

2013年6月，推出国内首只黄金ETF（华安黄金ETF）。经过多年发展，我国目前有四只黄金ETF，分别是华安黄金ETF、博时黄金ETF、国泰黄金ETF、易方达黄金ETF，均以实物黄金为投资标的。

从实物黄金持仓规模来看，国内黄金ETF的规模仍较小。截至2020年4月10日，国内四只黄金ETF的总份额为47.82亿，市值仅为47.。 186.5亿元，不到SPDR Gold Trust持股市值的6%。因此，我国黄金市场在全球黄金定价体系中相对弱势，这也说明我国黄金ETF市场还有很大的发展空间。

图为国内黄金ETF的发展历程

B.贵金属价格与ETF持有量关系密切

从历史统计来看，贵金属价格与贵金属ETF持有量之间存在密切关系。全球黄金ETF持有量与金价走势明显一致。 2004-2012年黄金牛市期间，黄金ETF持有量随着金价持续上涨；而2012年之后黄金etf持仓量走势图，黄金ETF持仓也随着金价逐渐回落。 2015年以来，随着黄金价格再次进入上涨通道，黄金ETF持仓规模稳步增长，目前已接近2012年牛市高峰的规模。两者高达0.79，趋势基本一致。此外，黄金价格与 ETF 持有量之间没有明显的领先或滞后。

同时，白银价格与白银 ETF 持有量之间的关系不是很强。尤其是在2012年贵金属牛市之后，全球白银ETF持仓量居高不下且震荡，而白银价格从50美元/盎司跌至10美元/盎司左右。两者正相关仅为0.38，远小于黄金价格与黄金ETF持有量的相关性。

以上是贵金属ETF与贵金属价格的长期走势关系。事实上，以100个交易日为统计窗口，我们可以发现，黄金价格与黄金ETF持有量之间的滚动相关性在短期内呈高度正向趋势。另一方面，对于白银而言，价格与ETF持有量的相关性不是很明显，正相关和负相关的概率基本相等。

从长短期分析结果来看，黄金ETF作为黄金价格观察渠道的可靠性要强于白银。

黄金价格与黄金 ETF 持有量之间存在清晰且合乎逻辑的关系。黄金ETF持有量的绝对水平和持有量的相对变化，可以客观地反映市场投资者对黄金未来的看法。从市场左侧投资来看，当市场环境利好贵金属上涨时，部分投资者开始认购黄金ETF份额，黄金ETF增持，进而带动价格上涨黄金上涨。通常两者是同步的。从市场右侧的投资来看，当部分投资者观察到黄金价格上涨时，出于投资或投机动机，开始入市购买黄金ETF进行投资，导致进一步上涨ETF持有量的大小。因此，黄金价格和黄金ETF持仓规模在短期、中期和长期都体现出趋同的特点。

图为SPDR黄金ETF持仓及金价走势

图为SLV白银ETF持仓情况及白银价格走势

C、全球贵金属ETF持仓量创历史新高

图为近六个月SPDR黄金ETF和SLV白银ETF持仓量变化

2015年国际金价触底后，黄金开启了近五年的“牛市”。如果 2015 年 COMEX 黄金价格的底部是 1045.4 美元/盎司，那么截至 2020 年 6 月 3 日收盘，COMEX 黄金价格已经上涨了 62.9%，而年复合收益率为10.25%。同期COMEX白银价格上涨31.82%，年复合收益率5.68%。相应的 SPDR Gold ETF 和 SLV Silver ETF 持有量分别增加了 77.42% 和 48.27%。

2019年以来，由于全球经济增长放缓，以美联储为首的全球央行普遍采取宽松货币政策刺激经济。与此同时，全球贸易格局发生深刻变化。在此环境下，贵金属投资热情高涨，贵金属价格加速上涨，贵金属ETF持仓水平不断攀升。

进入2020年，新冠肺炎疫情肆虐全球，全球经济衰退步伐加快，以黄金为代表的避险资产更受市场青睐。据世界黄金协会统计，2020年1月至2020年5月，全球黄金ETF增持黄金623吨，超过有记录以来历年增持规模。特别值得注意的是，尽管其他资产类别急剧下降，但 5 月份黄金交易量却有所增加，从 1400 亿美元攀升至 1640 亿美元。

图为近6个月全球贵金属ETF持仓总值

D.黄金价格和ETF持有量之间的差异是不可持续的

自 2020 年 4 月以来，SPDR 头寸与黄金价格之间存在明显差异。一方面，COMEX 黄金价格自 4 月中旬以来一直在每盎司 1,680 美元至 1,760 美元之间波动；另一方面，SPDR黄金ETF持有量稳步增加。截至2020年6月3日，SPDR黄金ETF持仓量达到1133.37吨，接近2012年黄金牛市高峰时的水平，两者出现了罕见的脱同步。相应的银是正常的。由于SLV白银ETF持仓量持续显着增加，近期白银价格大幅上涨，其表现远强于黄金。金银比也从 3 月中旬的 124 的高位跌至 94 左右。

图为4月以来SPDR持仓量与COMEX金价对比

图为4月以来SLV持仓量与COMEX白银价格对比

我们认为黄金价格和黄金 ETF 持有量之间的差异是不可持续的，主要原因有两个：

首先，SPDR黄金ETF投资是现货投资。投资者必须先购买相应的现货黄金，然后再向SPDR申请ETF份额。不允许以现金直接购买ETF。这个过程比较繁琐，一般保持时间较长。因此，SPDR黄金ETF增持更多反映了投资者看好黄金中长期走势的意愿。

其次，近期金价走势犹豫的原因主要是市场短期风险偏好上升所致。 4月以来，欧美等国推动复工复产进程。在货币极度宽松、流动性极度充裕的背景下，欧美等国股市稳中有升，收复前期失地，市场风险偏好维持高位。此外，近期美联储资产负债表扩张略有放缓，每日购买国债也从之前的500亿美元降至45亿美元。因此，贵金属价格短期上行动力不足，呈现目前宽幅震荡格局。

图为SPDR黄金ETF持仓量与金价的相关性

本质上，这一轮疫情无疑加速了欧美等国经济下滑的步伐。随着欧美复工复产的经济边际效用逐渐达到拐点，欧美等国经济下行压力或将重现，资本市场风险偏好升温可能迎来拐点。此外，市场避险情绪持续扰动。我们认为后续金价仍有进一步上涨空间。