技术性能卓越华鑫上分被称为“量化（基金）大本营

刺激 2021

华信证券上海分公司毫无征兆地从龙虎榜上消失。

龙虎榜是沪深股市涨跌幅最大、换手率最高的股票每日排行榜。从中可以看到当天购销金额最大的五个业务部门的名称。华信证券上海分公司（以下简称：华信上粉）是这里的常客：2021年全年将3702次上榜营业部成交榜，总成交额9.18.84亿元'的头把交椅。 3月初，交易量排名第一。 2022年3月14日，也就是消失的前一天，它同时上榜的还有五只股票。

由于曾服务过多家量化私募基金，华信的上位子席位一度被称为“量化（基金）大本营”。上榜次数越多，上板的抢货策略就越高效灵活，而对于为众多策略提供交易渠道的华信证券来说，这也是技术表现优秀的体现。

但自3月15日起，华鑫就再也没有出现在龙虎榜上。

整个故事仍未解决。尽管官方的传言一再被驳斥，但依然充斥着谣言：从“被监管”、“负责人被捕”到“涉嫌洗钱”。但多位接受Undercurrent Waves采访的量化人士表示，大概率与一个背景有关：在过去几个月的二级市场降级中，量化基金交易的收敛被一些人指责为市场低迷的主要原因情绪。

在集体沉寂之前，量化基金刚刚经历了中国最疯狂的一年。

2021年8月，上海陆家嘴，酷热难耐。在一座巍峨的建筑群中，当时即将身价百亿的白鹭资管合伙人兼投资总监张晨英曾对Waves感叹：“以前大家都认为量化不是“每周赚钱的方式。一种很好的投资方式，但第二季度打破了这种刻板印象。”

接下来的六个月甚至更高。到2021年底，24家百亿量化私募平均回报率将达到18.32%，而57家主观百亿私募（有业绩展示）仅为6.@ >59%。在82家百亿业绩记录的私募公司前十名中，量化私募占据了6席。

新百亿量化私募创始人告诉Waves：“2019年之前，量化私募要突破100亿，不是小目标，而是宏伟目标。”而今年，为实现“宏伟目标”，中国量化基金多达25只。两年前，这个数字只有 6 个。

简单地说，与专注于公司基本面等研究的主观投资不同，量化是纯粹的数学逻辑，数据是唯一的指标：“给我看你的数据，而不是意见”。不仅在股票市场，在期货和期权市场，量化也有大量的应用。

它有历史数据基础和自己的策略逻辑，这是主流量化与其他许多量化投资的区别。比如华新上榜开头提到的，很多业内人士告诉Waves，这里真正的交易往往是量化游资，而不是主流量化私募。

量化长期以来一直是一个孤立的行业。但在过去的两年里，有关其财富的故事使其远离了外界。比如，引起轩然大波的“5000万天价年终奖”事件。在 2019 年的一次行业峰会上，一位量化资深人士甚至为年轻人打气：“你没有选错行业，海外对冲基金经理的收入可超过 Taylor Swift（曾交易 1.7 亿年）美国。美元收入位列福布斯艺人年收入第一（美国女歌手），未来你的收入也能超过王菲。”

激进的扩张很快引发了怀疑。 2021年9月22日，当A股交易量时隔43个交易日（7月21日至9月17日）再次突破万亿元，一股不祥的预感笼罩了整个市场：在2015年股市崩盘之前，也经历了类似的情绪激动周期持续了43个交易日，突破万亿。巨额交易成谜：日均4000亿的额外交易增量从何而来？

通常被认为是“高换手”和高频率的量化交易，立即被推上风口浪尖。此后，量化基金开始大幅回落。

12月28日，曾经是1000亿私募巨头的Magic Square Quantitative发布了《Magic Square近期业绩笔记》，对其产品撤出量达到历史最高值表示“深感内疚”。三个月后，它向公众透露，他们已主动将规模缩小到500亿左右。在此之前，他们还建议不适应波动的普通投资者赎回该产品。

私募派派网数据显示，截至2022年前两个月，中国百亿量化私募中90%面临不同程度的业绩损失。

悲观情绪最近再次达到顶峰。 3月18日，全国政协委员、原证监会主席肖钢提到量化投资的几个问题：“建模后预期一致”、“市场波动加大”、 “对散户不公平”。最后他总结道：对于中国市场，量化应该是有限的。

从边缘投资方式到广为人知，量化投资在中国已经使用了11年。但在短短六个月内，这种曾经神话般的投资形式就消失了。

天生自闭症

在 1961 年 2 月一个阴暗阴沉的下午，麻省理工学院数学教授索普迎来了一位不速之客。

这位先生大约 65 岁，是新泽西州的一位富商。他此行的目的是邀请索普去内华达州的一家赌场，验证索普在不久前的美国数学协会会议上发布的“二十一点”（也称为二十一点，是一种广为流传的扑克游戏）必须赢算牌策略是有效的。而赌钱是他提供的。

在一个没有钟表、没有窗户、酗酒、吸烟、喝鸡尾酒的空间里，数学教授在赌桌上赢了这么多钱，让庄家和赌场经理头皮发麻，甚至最终迫使酒店协会修改游戏规则。

奥秘在于，索普洞悉了赌博或投资的核心问题：概率和频率。在任何游戏中，当高概率和高频率结合在一起时，它就是一台赚钱机器。所以关键是要快速计算出每个最优策略的胜率，有利时多下注，不利时少下注。

在某种程度上，这是量化投资的早期形式。八年后，索普成立了金融史上第一只依靠数学模型和量化算法策略赚钱的基金。

作为一种金融工具，量化行业长期以来一直由一群非金融人士主导：更多来自数学、计算、统计学、物理学，甚至是天文学。与华尔街风格不同，量化基金常年保持低调：即便是西蒙斯创立的著名文艺复兴奖章基金，该基金的官网至今也只有几行，而且网站从2000年就已经存在. 没有更新。西蒙斯本人住在僻静的纽约长岛。

有媒体探查了全球最神秘的顶级高频量化交易巨头Jump Trading，发现其总部并不在一般金融机构爱扎堆的华尔街，而是在北城区​​​​芝加哥。它的写字楼在早期不仅是一个破旧的仓库，甚至在经济适用房中，高层建筑甚至在一个接一个地被拆除。

“不想表达，科技宅文化强。”在天眼资本创始人谢晓阳看来，这在中国也是一个比较自闭的行业。从事量化投资的券商FOF基金负责人甚至将“nerd”作为做好量化投资的标准，并开玩笑称某知名量化私募直接将“nerd”写成“nerd”。的企业文化信条。某量化私募股权公司的市场负责人在向安勇浪描述创始人的性格时，用了这样的比喻：“演讲离你三米远”、“深夜电话打完，你还没来得及打招呼，我就挂了。”你。”

这确实是一个几乎可以闭门造车的行业。在美国，因为有更多的杠杆资金渠道，一些量化投资机构甚至可以坚持做自己的策略，把自己关到最后。事实上，复兴带来惊人回报的“勋章基金”也是只对员工、前员工和极少数老客户开放的自营基金，外部投资者不能随意购买。

2010年4月6日，由于我国首个股指期货合约主体沪深300股指期货正式挂牌上市，意味着量化基金具备了可行的套期保值工具，因此被称为量化元年。在中国投资。 同年，袁宇创立明世投资； 2011年，任思宏创立金锝资产； 2012年，王晨创立久坤投资。随后几年，灵骏投资、瑞天投资、明才投资、魔方量化相继成立。其中一般股票交易员年收入，明业和魔方曾达到过千亿规模。

但即便如此，由于认知门槛高，大部分人还是不明白什么是量化。 “很多人把量化投资称为‘黑匣子’，”白鹭资产管理合伙人兼投资总监张晨英告诉我们。接着她补充道：“尤其是在机器学习和深度学习应用之后，很多时候，你需要放弃可解释性，做更严格的算法和压力测试，通过数学指标观察和了解市场。”

因此，市场上充斥着关于量化投资的传说。比如，很多人把散户视为量化投资的反对者，甚至认为“量化策略着眼于中小股，进进出出快，这样当股价波动时，就会造成小散户交易冲动而被切断。”

在量化投资中，既有将基本面投资与量化投资相结合的基本面量化，也有基于数据挖掘分析的更基本面主义的量化价格策略。对于量化投资的对手是谁，他们之间也有很多分歧。

专注于基本面量化的外资私募股权公司上海瑞联景春投资创始人许忠祥认为，“小盘股是量价策略的首选，因为这里聚集的散户最多散户交易量大，量价策略相互兼容，相互对战赚了很多钱，所以这两年赚了很多钱。 ”

某中型量化基金投资总监表示：“周期短的量化交易策略并不局限于中小盘股。否则，市值转移会带来风格曝光，策略会不能长期稳定增长。”似乎非理性波动首先来自情绪交易。当非理性出现时，无论是理性的主观交易者还是量化交易者，都会利用这个机会赚钱，让价格回归理性。事实上，大部分量化私募股权风险控制也会限制个股交易量的比重，以防止自己的交易对市场产生影响，增加交易成本。

天眼资本的谢晓阳告诉Waves：“不会有主流的量化私募策略会筛选散户订单，专门针对它们进行交易。如果有所谓的对手，那一定是同我们的观点。人。”

而一个完美的量化投资“猎物”，在一只量化基金的负责人看来，应该是：开平仓的行为模式是长期一致的。 “正因为如此，你的行为才会被预测出来。”

争议和辩护

在众多关于量化的争论中，“高频策略”是最具争议的话题。

速度确实是很多量化巨头的看家本领。高频期货巨头 Jump Trading 对速度的痴迷堪称传奇。传说，当其他公司仍在租赁微波塔时，它斥巨资购买了一座 800 英尺高的退役微波塔，该塔于 1983 年为巴尔干半岛的北约部队传输情报——与光纤相比，微波塔的这一信号技术可以将传输时间缩短两倍。

“Jump Trading，使用微波线路从芝加哥到西海岸，从东京到远山，可以比国内团队快几毫秒看到芝加哥铜或黄金的交易价格。”一家小型高频量化基金的负责人告诉Undersurge Waves，几毫秒就意味着足以打垮国内团队。

事实上，Jump Trading自2019年进入中国以来，就以速度击败了众多国内玩家，甚至将部分量化基金从商品期货领域转移到了容量更大的股票市场。

“尤其是在商品期货领域，这种竞争是压倒性的。”上述基金负责人告诉我们，由于海外公司在能源、有色金属、农产品等大宗商品领域具有定价优势，国内量化公司在购买商品期货时，需要参考境外期货交易所的市场行情。这将把速度放在食物链顶端的人。

国内商品期货市场也不例外。早在2010年，就有媒体报道称，很多期货公司搬到上海期货交易所大楼的目的只有一个：靠近交易所的机房。

一位中型量化基金投资总监告诉Waves，虽然国内高频期货的竞争还没有达到微波级别，但“谁更直”的竞争时代已经到来。比如崇明岛到上海期货交易所的距离，因为国内电缆使用现有的机房，两点之间往往有多家电信商的机房，串必须是曲线。 “但有些疯狂的人会考虑购买或租用沿途的路线并‘拉直’它。

在广为流传的定义中，高频交易速度快（也称为低延迟）和频繁交易（也称为高换手率），但没有明确的量化标准。一位业内人士告诉Waves，在国内量化高频领域，证券市场在毫秒级，期货市场在微秒级，海外在纳秒级。

但速度往往意味着疯狂——这是反对高频的人的核心理念。在他们看来，新技术破坏了市场的公平，损害了部分投资者的利益。 “管控不力引发连锁反应，导致市场波动扩大。” Michael R. Smith，《The Big Short》和《Liar's Poker》的作者 Lewis 曾经有一本广为流传的书《高频交易者——华尔街的速度博弈》。从批评高频交易的角度，他认为高频技术是华尔街抢劫投资者的帮凶。

但在中文版的序言中，经济学家巴树松做了一个补充：真实的市场情况可能没有那么糟糕。因为在高科技应用的背后，各种利益交织在一起：很多传统势力会指责新技术出现带来的不公平竞争，而这种竞争其实可以带来更低的交易成本和买卖价差，提高流动性。

至于目前市场的量化策略是否以中高频居多，业内也存在不少差异。一位从事基本面量化研究的分析师认为，“国内基本面量化的还是很少的，像股票一样，很多换手率都在100倍以上，甚至更高的高频量化。” Waves：“对于股票策略管理规模大于100亿的量化策略，日均仓位变动年化换手率仅为20-50次。”

顶级量化私募股权公司负责人补充道：“就国内高频而言，股票和期货不在一个数量级，美国股市和中国股市也不属于同一个数量级。”据他介绍，虽然在中国，股票也可以通过融券、垫底、日内反转等方式进行交易，但股票是t+1，期货是t+0，完全不一样。

对比美国量化的“挖电缆战”，他表示“这与中国的国情有很大不同”。 “比如美国的一只股票可以在13个交易所交易，如果报价不同，获取市场价格或成交的速度决定了一切。在中国，除了一些涉及两者互动的股票地方，大多数股票只能同时交易。在交易所交易。”

有人试图从技术上回答这个问题。百亿规模量化基金创始人告诉Waves：“目前国内股市交易中并没有非常纯粹、狭隘的高频交易，这与交易信号的快慢、市场规则和制度有关。在国内市场。”。中国不允许私有自建通信线路，所谓专线只是三大运营商系统中的“预留带宽”。这样，每个人都只能在“受控框架内”做出选择。

另一个关键障碍是规模。虽然“规模是收益率的第一杀手”在金融界几乎是共识，但在量化基金中尤为明显。 “规模越大，价格优势就越会在短时间内流失到高成交量。” “影响成本越高，盈利空间越小，”一家量化私募股权基金负责人告诉 Waves。在他看来，这种高频策略多用于自营基金，随着资管基金规模的扩大，会更倾向于多期多信号的混合策略。

中国量化基金的扩张基本可以印证这一点。在老牌中型量化私募龙头的记忆中，2017、2018年的高频策略也是最好的，但2019年左右，在大型量化私募中，高频玩家呢还没有达到“全频+多策略玩家”。

“长期以来，对量化基金最大的误解，就是将高频等同于量化。”一家中型量化基金的技术总监告诉 Waves。天眼资本的谢晓阳做了一个形象类比：“（将高频等同于量化）就相当于将法拉利等同于汽车行业。”

当然，中国的高频领域确实有很多乱象。比如一些虚假挂单、非法使用一些隐藏技术，甚至闪崩等，北京金融分析师协会发布的一份《高频交易研究报告》显示，“确实存在高位触发市场波动的例子” -历史上的高频交易。但并不意味着市场经常或将会出现由高频交易引发的危机。”

新物种的命运

2022 年并不是量化基金第一次经历孤独。

早些年，量化确实有过撒谎和取胜的时期。早年成立的100亿私募股权公司创始人告诉Waves，早期热衷于“专精小新、专穷、专做空”的A股市场，效果不佳：确定一个具体的现象，写了两百行代码，打开就能赚钱。

但到 2015 年 6 月，随着上证综合指数飙升至 5178，焦虑的监管机构开始审查场外融资。在随后的严查中，因中性策略对冲需求而持有大量股指期货空头单的量化机构被列为波动源。

此后，交易所开始限制34个“外国势力”的交易账户，其中包括全球知名的量化对冲基金Citadel（城堡基金）。这也是海外量化巨头未来会谨慎再次进入中国的原因。

后来，监管逐渐收紧股指期货交易：提高保证金比例，开仓由日内无限制增至仅10手，收盘费较前股上涨100多倍市场崩盘。

由于交易限制，量化配对策略的成本飙升。此外，股市崩盘后股市回归大盘股，量化投资更是雪上加霜。结果，很多量化私募就年久失修。

从2017年到2019年，随着监管重点转向更严峻的金融去杠杆问题，股指期货开始逐步放松。运营条件的可得性让量化私募可以制定更多的股票策略。私募派派网数据显示，截至2021年10月末，百亿级私募基金的股权策略占比约60%。

“近两年量化基金股票策略的爆发，也得益于曾经暂停的券商股票交易界面重新开放。”百亿私募创始人告诉Waves，2015年股市异常波动后，对程序化交易接口的监管要求全部暂停，之后很多量化私募被迫使用人工操作。

近年来，一些券商通过逆向采购的方式贯穿这个体系，使得更多量化策略成为可能。

随着规模的急剧增加、拥挤的交易策略和监管影响，随之而来的是量化困境。

去年下半年，一家只进入百亿私募的量化投资机构的市场负责人告诉Waves，她和她的小团队，带着健康宝的绿色星号，检查了核酸。 7天酸3次。 ，创造了“40天完成200场线上线下路演”的记录。一个好的市场的突然到来，让很多机构过度饱和和吸纳，在规模迅速扩大的同时，收入也迅速下降。很快，该机构的收益也迎来了前所未有的回调。

11月底，在北京后海的一家私宅式茶馆里，一位量化私募领军人物的合伙人告诉安勇：“后天不容易，一波接一波死亡，因为规模增加太多了。很快。”

事实证明，几个月后，很多量化机构已经大幅缩水，尤其是那些接近千亿的顶级量化机构，有的甚至缩水了50%。

规模的扩大也带来了战略的失败。某顶级量化机构负责人告诉我们，“在一个逐渐开放的市场中，随着很多策略和数据的快速使用，红利期较高的收益会迅速下降，回归正常收益。”当量化管理的资产规模扩大2到3倍时，模型、策略、执行都需要升级优化。如果资产管理规模大于公司原有的策略能力，又不及时更新，策略本身就会失败。”

至于量化收敛交易是否会增加市场波动性，从事宏观研究的基金经理袁宇伟在3月20日发布的公众号中指出，这并不是量化独有的现象：“无论是手动交易还是量化投资一般股票交易员年收入，只要有趋势，就会出现“同质化交易”，像人工茂指数、宁氏指数、A股白酒基金、新能源基金，也是“同质化交易”。 "

为此，在面对整个市场的萧条时，一些市场声音将其归咎于“量化收敛交易增加市场波动”，一些领先的量化私募股权公司的创始人在接受Undercurrent Waves采访时表示：“在暴跌前期，顶级量化机构并没有明显减仓，甚至出现净买入，这些都与监管挂钩，很多人认为量化收敛交易会增加市场波动，但事实并非如此。 "

“快速崛起、快速扩张、快速衰落和消失，这似乎是量化行业的无限循环，就像悬在我们头上的达摩克利斯之剑。”早在 2020 年，魔方量化 CEO 陆正哲接受媒体采访时的这句话，至今依然奏效。

激烈的竞争让量化投资抢人抢硬件的军备竞赛十分壮观。

白鹭资产管理创始人合伙人兼投资总监张晨英告诉Waves：“在中国目前的量化私募中，有大量的人获得了国际奥林匹克IMO（数学竞赛）、IPHO（物理竞赛） 、ICHO（化学竞赛）竞赛）和IOI（信息学竞赛）奖牌获得者，早已是业界的“标准”。 "

量化行业垂直公众号“量化投资与机器学习”经理告诉Waves，多次量化私募也将公司的收益发挥到了极致。比如无限次外卖补餐、全职前星巴克咖啡师、无限次休假（只要你努力）……

硬件大战也是一场奇观。作为国内首家拥有超级计算机的量化私募股权公司，位于杭州的魔方于2020年正式投产AI超级计算机“萤火一号”，并于2021年开始投资“萤火二号”关于两者，更直观的比较是：前者总共投入了1亿多，而后者投入了10亿数量级；前者约一个篮球场，后者约10个篮球场； “萤火虫一号”每秒可以进行1.8.4万亿次浮点运算，相当于4万台个人电脑的计算能力，那么“萤火虫二号”相当于76万个人电脑的计算能力电脑。 .

虽然经过多轮快速洗牌，量化私募的路线已经开始分化：有的还在做狭义的量价，有的早已混入基本面，甚至切入另类数据；有的还在单一市场打拼，有的当然在国内市场还是有很多局限的：比如金融市场的历史短，意味着金融工具、衍生品和有效数据量都稀缺。

目前的量化投资还处于staking的初期——正如一位量化基金负责人在接受Undercurrent Waves采访时所说：“量化投资在中国还是一个新物种。”

这意味着没有明确的霸主来统治江湖。任何迭代和更新足够快的人都会很快被替换。从这个角度看，如今量化基金所遇到的波折甚至是纷争，都是应有尽有的。

Xie Xiaoyang of Tianyan Capital believes that people who are suitable for this industry must have "intellectual curiosity": in the face of "black box", they need to constantly jump out of old experience, to guess systematically and supported by mathematical principles", and " Mathematical language is a language with little ambiguity, and what is researched with mathematics is a small step towards objective reality. "

Wang Chen, founder of Jiukun also believes: "In this industry, you have to think a little more than others to make money."

After the Spring Festival in 2022, the founder of a top quantitative private equity firm once coldly posted a box lunch full of scraps in the circle of friends, with the remark: "The status quo of quantitative fund managers". At that time, most people's imagination of the quantitative circle was still in the legend of "50 million year-end bonus".

After three months, after active closing and model iteration, the excess returns of many quantitative private equity products began to return one after another. But the founder of the above-mentioned fund told Waves that the hustle and bustle has stopped. "Calm and dullness are the norm in this circle."

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