睿和智库将从基金模式深度解析大悦城公司的扩张之路

3月11日，大悦城控股与华夏幸福地标孔雀城集团以13.76亿起拍价成功收购固安北部新城169亩地块。据了解，这是大悦城控股与华夏幸福继武汉合作后的第二次合作。

合作征地只​​是大悦城的扩张模式之一，基金模式将是支持公司扩张的核心。

事实上，自从大悦城地产于2019年初在香港重组上市并形成“A控红筹”架构后，大悦城就开始通过基金模式大规模快速扩张，以期在未来商业地产领域的企业竞争格局中站稳脚跟。

今天，瑞禾智库将从基金模型深度剖析大悦城公司的扩张路径。

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大资管战略，大悦城三大“重中之重”模式

目前，大悦城在商业地产领域涉足商场、写字楼、酒店等。根据公司2019年半年报披露的项目信息，公司目前共涉及商场项目18个，相关投资高达267亿元。人民币大小。

包括商场在内的商业地产项目明显是重资产，单个项目的高额资金投入通常容易拖累商业地产公司的扩张。

也正是因为如此，大悦城公司早就提出了大资管“并重”的发展战略。

一方面希望通过“轻”资产模式快速回笼资金，支持规模扩张房地产基金运作模式图，减轻项目层面和公司层面的资金压力。

另一方面，希望“重”资产模式加强对项目的管控，加强管理运营，获得项目的增值收益。从各商业地产公司的营业利润来看，公允价值变动收益已成为各公司重要的利润来源，大悦城公司不愿失去房地产升值带来的收益。项目。

如何实现“重与重并重”的战略房地产基金运作模式图，大悦城管理层曾公开表示，未来大悦城将主要通过三种模式进行扩张：一是对于新项目，尤其是综合体，合作伙伴将引进共同开发；二是社会股并购项目，以基金形式进行；第三，对于产出管理项目，大悦城未来也将有权以更低的成本获得部分股权。

我们将以上三种模式定义为：合作开发模式、资金管理模式、管理输出模式。

其中，合作开发模式在于新项目合作，以项目级合作为主，以商业综合体为主；基金管理模式在于收购现有项目的合作，在基金层面合作的基础上，一个基金可以对应多个项目，现有项目只针对商场；管理输出模式，在单一购物中心的管理和运营层面进行合作，但通过签订期权协议，获得了低价收购部分股权的权利，获得了项目的升值.

其中，以基金为主角的资产管理计划无疑是公司的一次重要尝试。在当前中国房地产调控政策环境下，大悦城希望通过基金模式降低融资成本，快速回笼资金，扩大资金杠杆，实现资金流通，进而实现“重重并重”的扩张战略。

大悦城管理层曾表示，“未来，大悦城所有项目都将由这些不同的基金持有。大悦城将通过参与这些基金来撬动资本，投资新项目，从而减少自有资金。性支出，加快发展步伐。”

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基金模式：核心基金、并购基金、区域基金

2016年，大悦城与中国人寿、新加坡政府投资公司（GIC）合作，创建了中国第一只房地产核心基金。

截至目前，根据项目不同，运营资金不同，大悦城公司现有3只基金，涉及金额257亿元。根据各基金的不同特点，我们将公司的基金产品分为核心基金、收购基金和区域基金三类。

核心资金是投资大悦城公司现有的商业地产项目，主要是持有公司开设的核心项目，以解决公司现金流回流的问题。

并购基金以并购存量项目，尤其是并购存量潜力项目为主要投资对象，进行改造，直接服务于公司存量项目转型模式的扩张战略，解决公司扩张资金问题；

区域基金，类似于收购基金，但专注于指定区域，挖掘有价值的存量项目。

目前，核心基金、并购基金中的海外基金、与高禾资本合作的区域基金均已进入正式运作阶段。截至2019年底，大悦城地产已将6个大悦城购物中心、2个写字楼和1个在建大悦城项目纳入各类基金产品。

2016年8月，大悦城地产宣布以92.89亿的交易价格将丽云、西安、金星49%的股权出售给核心基金。三家公司的主要资产包括北京西单大悦城、北京朝阳大悦城、上海静安大悦城、天津南开大悦城、北京中粮广场、北京置地（李安门项目）。

根据公告，核心基金由开曼群岛的普通合伙人和有限合伙人共同设立。该基金为封闭式基金，以投资标的资产（丽云、西安、金星三家公司中的49家）的股份为唯一目的。 %股权），基金初始期限为7年，可延长1年。

基金普通合伙人为本公司全资子公司，基金有限合伙人为瑞科和恒岳福，约定出资不超过3元1.67亿元，6元3.33 亿。等值美元资本承担基金股权的全部认购，基金总规模约95亿。

其中，Reco是GIC (Realty) Private Limited的间接全资子公司，Hengyuefu是中国人寿保险股份有限公司的全资子公司。

基金结构如下：

并购基金

2017年8月，大悦城地产宣布设立并购基金，包括海外基金和国内基金。

其中，境外基金由公司子公司恒信（境外普通合伙人）、瑞科（GIC子公司）及公司下属子公司共同设立；境内基金由深圳明诚合资（境内普通合伙人、中粮子公司）企业与第三方投资者及公司关联方共同设立。

海外基金和国内基金将单独或联合寻找位于中国的潜在物业项目的收购机会，然后将其改造升级为公司自有品牌的“大悦城”商业项目或商业综合体项目。

根据公告披露的框架协议，境外资金初始投资总额为62.7亿元，其中大悦城作为有限合伙人之一的总承诺为22.8亿元人民币，占境外基金股权的36.36%。境内基金初始投资总额为51.3亿元，其中大悦城作为有限合伙人之一的承诺总额为11.4亿元，占境内2<基金的权益。 @2.22%。

2019年8月31日，大悦城发布公告，公司旗下大悦城置业将其持有的上海长丰大悦城100%股权和西安大悦城80%股权注入大悦城外资基金。

其中，上海长丰大悦城股权交易对价0.92亿元，西安大悦城资产股权交易对价1.15亿元此外，海外并购重组基金应负责偿还长丰大悦城欠款14.32亿元，西安大悦城欠款6.69亿元。海外基金正式进入运营阶段。

基金结构如下：

区域基金

2018年8月，大悦城地产发布公告称，全资子公司大悦城商管与高禾资本就设立基金中的基金和项目基金达成框架协议。

根据协议，在该基金中，大悦城地产和高禾资本各占50%，大悦城地产对该基金的总投资不超过25亿元，其中公司最大的投资基金的基金。 7.5亿元及公司对项目资金的潜在投资。

Fund of Funds 通过项目资金寻找位于中国的具有潜在价值的商业和办公楼的潜在收购机会。

2019年7月2日，大悦城控股与高禾资本在京发布首个并购基金投资项目——大兴·悦悦春风里。区域基金正式进入运营阶段。

基金结构如下：

03

模型分析：投资者、经理、合作伙伴

从以上分析可知，公司不同类型基金的组织架构和管理模式存在一定差异：

①作为核心基金，大悦城仅作为普通合伙人管理该基金，并收取基金管理费。公司不直接持有基金份额。

②并购基金方面，大悦城公司作为普通合伙人参与基金管理，作为有限合伙人投资基金，持有基金20-30%的股份。

③区域基金，类似于并购基金，但采用基金中基金模式，每个确定的潜在项目设立单独的项目基金，基金中的基金作为有限合伙人参与项目基金，并寻求新的投资项目基金 业主、大悦城和高禾资本共同管理母基金和项目基金，大悦城公司参与母基金和项目基金的投资并持股。

目前，核心基金为封闭式基金，已完成公司核心项目的转持计划。瑞和智库认为，并购基金和区域基金将成为公司未来的主要基金模式。

并购基金和区域基金的模式相对相同，即大悦城公司既是基金的投资人，又是基金的管理人。它控制着基金投资的方向和项目运作的管理。 ，还将通过基金和项目运营收取管理费、基金管理费和项目管理费。

同时，上述基金还有一个共同特点——绑定核心合伙人。从基金目前的合作伙伴来看，涉及的主要合作伙伴有GIC、中国人寿、高禾资本。其中，GIC（新加坡政府投资公司）是核心合作伙伴。

目前GIC与大悦城的合作体现在多方面：

GIC持有大悦城地产98%股权7.;

大悦城已投资已开业的烟台大悦城、杭州大悦城、青岛大悦城和武汉大悦城正在建设中；

天津和平大悦城是GIC的自有物业，天津和平大悦城是大悦城的第一个管理输出项目；

GIC持有核心基金和海外并购基金的股东。

此外，中国人寿作为国内大型保险公司，目前是基金的核心持有人。根据相关媒体披露的信息，尚未成立的国内基金的主要投资方也是中国人寿，该基金目前还在办理一系列审批手续，但已接近成立，意味着中国人寿将参与公司两个以上基金的合作，成为公司的核心合作伙伴。

在每一个分析中，都有一些细微之处让我们闻到不同的味道。未来的大悦城，从项目运营、资产运营到潜在的资本市场效应，都会有很多曲折。