“央行”关键信号出现！全球央行超鹰派政策即将“落幕”？

今天，财经视野小溪给大家讲讲来自21世纪经济报道 微信号的《关键信号出现！全球央行超鹰派政策即将“落幕”？》。

作 者丨吴斌

编 辑丨包芳鸣

图 源丨新华社

面对数十年未见的高通胀，反应慢了一拍的欧洲央行正在迅速“赶作业”。

当地时间10月27日， 欧洲央行公布利率决议，如预期般连续第二次激进加息75个基点，将存款机制利率提高至1.5%，创下2009年以来的最高水平，主要再融资利率升至2%，边际贷款利率升至2.25%。

此外，欧洲央行还宣布将改变定向长期再融资操作（TLTRO）III的条款和条件，并为银行提供额外的自愿还款日期。具体调整将从11月23日开始，定向长期再融资操作（TLTRO）III操作的利率将与欧洲央行在这一时期的平均适用关键利率挂钩。

对于接下来的货币政策，欧洲央行表示，随着连续第三次利率上调，管委会在退出宽松货币政策方面取得了“实质性进展”，希望进一步提高利率，确保通胀及时恢复到2%的中期通胀目标。

在此次激进加息背后，微弱“鸽声”已经浮现。随着全球各大央妈即将或已经跨过“中性利率”，紧缩政策对经济的冲击也越来越大，接下来的紧缩之路将越走越艰难，加息步伐可能将放缓。

需要注意的是，“由鹰转鸽”不单单是市场的猜测，其实已经在加息更早更快的G7国家中成为现实。当地时间10月26日，加拿大央行意外“鸽派”加息，将基准利率上调50个基点至3.75%，不及市场预期的75个基点。

在全球范围内，关于放慢紧缩步伐的呼声也越来越高涨。虽然美联储在下周的议息会议上大概率将再度加息75个基点，但12月加息75个基点的预期已经骤降至不足50%，放缓加息力度至50个基点的可能性逐渐增大。

中国银行(601988)研究院高级研究员王有鑫对21世纪经济报道记者分析称，跨过中性利率后央行加息空间收窄，而且随着通胀走势逐渐进入拐点，意味着实际利率抬升，对于投资和需求的抑制作用增强，对通胀的压制作用将进一步凸显。因此，从这个角度看，跨过中性利率后除非通胀压力仍然难以控制，实施超鹰派政策的必要性下降。

随着越来越多的发达国家央行极速跨过“中性利率”，激进加息潮落幕或已为时不远。

“激进加息”或难持久

今年7月，欧洲央行首次加息幅度便高达50个基点，一口气告别负利率时代，随后又在9月激进加息75个基点。

在9月会议后，欧元区的通胀压力仍然爆表。欧盟统计局10月19日公布的数据显示，欧元区9月调和CPI同比上涨9.9%，续创历史新高，同时也是连续第五个月超过预期。

因此，10月27日欧洲央行再度选择了“激进加息”。但相对于经济基本面相对较好的美国，欧洲央行未来的加息空间会小得多。十年前欧元区主权债务危机的伤痕还历历在目，当南欧成员国政府不断攀升的借贷成本令欧元区濒临崩溃边缘时，欧洲央行大概率会谨慎行事。

欧洲央行管委、法国央行行长Fran?ois Villeroy de Galhau表示，欧洲央行会“快速行动”，直到存款利率达到约2%的中性利率。但在那之后，欧洲央行将以更缓慢的速度加息，缩表的推进也将更加谨慎。

鉴于意大利公共债务目前占GDP的比重高达约150%，市场对其债务可持续性的质疑一直不断。对于意大利、西班牙等偿债压力更突出的经济体而言，欧洲央行加息或将成为不可承受之重。

国金证券(600109)首席经济学家赵伟对21世纪经济报道记者分析称，疫情期间意大利等政府杠杆率升至历史新高，加息背景下，意大利等偿债压力或更加凸显。与此同时，在能源危机的冲击下，欧洲经济“火车头”德国已现疲态，“核心国”自身难保或进一步加剧欧债风险。

10月25日，意大利新任总理梅洛尼在首次国会演讲中就批评，欧洲央行收紧货币政策“是一种轻率的选择”，有可能影响到家庭和企业的银行信贷，这给意大利等负债累累的成员国“制造了更多困难”。

另外，本轮通胀主要由供应问题导致，而加息更多地是在抑制需求，抗通胀作用其实有限。因此，法国总统马克龙也警告欧洲货币政策决策者不要以打击需求的方式控制通胀，欧洲经济不像之前美国那样过热。“看到许多专家和某些欧洲货币政策制定者向我们解释，需要抑制欧洲的需求来更好地遏制通胀，我很担心，一定要非常小心。”

联合国贸发会议也认为，发达经济体持续加息可能会把全球经济推入衰退，应该采用战略价格控制、暴利税、反垄断措施和监管商品投机等较务实的手段。

在利率仍处在低位时，各国央行可以快速行动，祭出激进加息，但在达到中性利率之后，如何平衡好抗通胀和稳经济成了更急迫的挑战。

“鸽派”信号悄然出现

在欧洲央行仍在向中性利率进军时，行动更早的加拿大央行和美联储已经基本跨过了中性利率。

对于这些国家而言，告别超鹰派政策、转而进行幅度更小的加息已经在考虑中，或者已经成为现实。例如，加拿大央行10月26日意外“鸽派”加息，暗示主要央行的紧缩政策基调或将趋缓。

从今年3月2日起，加拿大央行持续加息应对高通胀，3月宣布加息25个基点，4月和6月分别宣布加息50个基点，7月更是加息100个基点，9月宣布加息75个基点。

在多次激进加息之后，10月26日加拿大央行行长麦克勒姆（Tiff Macklem）在记者会上表示，紧缩周期正在接近尾声，我们离终点更近了，虽然现在还没有到尽头。

需要注意的是，目前加拿大通胀问题依旧严峻。根据加拿大统计局的数据，从2022年5月份开始，加拿大的通胀率一直维持在6%以上。5月份为7.7%，6月份为8.1%，7月为7.6%，8月为7.0%，9月为6.9%。其中，6月份的通胀率是加拿大近40年来的最高水平。

尽管9月通胀率依旧远远超过加拿大央行2%的目标，但黯淡的经济前景促使加拿大央行缩小了加息力度。加拿大央行预测，利率上升持续影响经济增长，加拿大经济增长率将从今年的3.25%放缓至明年的1%和2024年的2%。加拿大央行还提到了经济衰退的可能性，加拿大经济增长预计将在今年晚些时候和明年初停滞，2022年第四季度到2023年第二季度之间，有可能出现技术性衰退。

而通胀回到目标仍需时日。加拿大央行预计，随着利率上升改善供需平衡、全球供应中断所致的物价压力消退，预计CPI将于2023年底下降到3%左右，2024年底回到2%的目标水平。

超鹰派政策即将落幕？

从全球来看，各大央行激进加息潮已经造成了一系列负面冲击。9月以来，海外风险频频爆发，包括英国养老金危机、日债流动性枯竭、瑞信风波、部分货币大幅贬值等，这些问题的背后几乎都和超鹰派加息的副作用息息相关。

赵伟对记者分析称，历史上，美国加息周期的后半程，在流动性紧缩的累积效应下，均出现了海外风险的集中暴露。如1982年拉美债务危机、1994年墨西哥货币危机、1997年东南亚货币危机、2000年美国互联网泡沫危机、2008年次贷危机以及2011年欧债危机等。整体来看，货币危机易发生在外债承压、外储不足的新兴国家，而发达国家的内生危机则多源于资本市场杠杆率或居民、企业部门杠杆率高企。

市场危机频发背后，是全球流动性收紧带来的累积效应的逐步显现。一方面，3月以来美联储已累计加息300基点，通胀与资金外流的压力下，非美经济体也普遍出现大幅加息，全球流动性环境明显收紧。另一方面，自9月开始，美联储每月以950亿美元的步伐开始缩表，离岸美元流动性进一步趋紧。

在赵伟看来，本轮周期与历史在通胀环境与政策周期两方面的差异，或导致海外市场风险集中暴露才刚开始。一方面，供给因素影响主导，使得本轮全球通胀起势急、落势缓；另一方面，疫情干扰下，当下经济周期与政策周期显著错位，导致紧缩政策的收缩效果更甚于过往。历史规律显示，美国制造业PMI连续回落3个季度左右，美联储通常会结束加息。而当下，美国PMI已连续3个季度回落，但加息进程才刚刚过半；美联储缩表规模更是在9月加码，或将进一步加剧海外美元流动性的收紧与尾部风险的暴露。

债市方面，今年2年期和10年期美债收益率曲线已经持续数月深度倒挂，衰退担忧与日俱增。更危险的是，10月26日，美联储一直颇为重视的一条债市收益率曲线：3个月期和10年期美债收益率曲线也陷入倒挂。而从历史上看，3个月期和10年期国债收益率曲线的倒挂往往是衰退的前兆，2020年3月，收益率差曾经达到-0.28%，此外，2019年、2007年和2000年这一曲线都曾经深度倒挂，而且基本都发生在美联储紧缩周期的尾声。

紧缩政策无疑会产生多方面的影响。王有鑫分析称，从实体经济角度看，随着利率中枢上移，企业融资和居民消费成本将提高，将抑制经济增长。从金融市场角度看，流动性收紧将加大国内金融市场波动压力，股市和债市面临调整。此外，由发达经济体主导的货币政策紧缩周期将驱动跨境资本回流发达经济体，加剧新兴经济体流动性危机，可能诱发汇率贬值、资本外流和债务违约等风险。目前，主要央行逐渐释放放缓加息节奏的信号，也正表明各国经济增长的压力再加大，明年初欧美等发达经济体陷入衰退的概率不断提高，在实施紧缩货币政策方面将更加谨慎。

面对愈发严峻的挑战，安联首席经济顾问埃里安（Mohamed El-Erian）也警告称，美联储正面临着一个“三难困境”，不仅仅是经济增长与通胀的矛盾，更是经济增长、通胀与金融稳定之间的平衡，因此将会放慢加息步伐，防止金融体系出现问题。

在重重风险之下，各国央行超鹰派政策或即将落幕，接下来会迎来更为温和的加息。王有鑫展望道，在各国央行的政策制定考量中，对经济稳定赋予的权重将逐渐上升，货币政策虽然仍然聚焦于控制通胀，但央行对于过快加息引发经济衰退的担忧日益升温，担心加息幅度过快过急对经济带来更大的冲击，从风险前瞻性应对角度考虑，开始放缓加息节奏。

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本期编辑 黎雨桐 实习生 梅乐轩

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