为什么基础设施投资受到投资者欢迎

基础设施已成为机构投资者的重点关注领域，因为他们希望分散其固定收益投资组合，以获取长期的，有弹性的信贷机会来获得类似收益的回报。在此资产类别中，基础架构债务正在上升，因为投资经理希望构建新的债务工具：要么向基础架构运营商提供直接贷款，要么进入成熟的市政债券市场，要么通过发行债券来构建自己的私人贷款计划非上市债券。

去年9月，施罗德（Schroders）建立了新的基础设施融资能力，旨在帮助机构投资者进入资产类别。

施罗德固定收益联席主管菲利普·莱斯皮纳德（Philippe Lespinard）在评论基础设施融资是一种资产类别时说，他相信这将为未来的增长做好准备：“我们认为，由于项目供应的增加，长期机构投资者的需求不断增加，目前它正在从中受益，部分原因是宏观经济因素和法规的变化。”

上市还是不上市？

从结构的角度来看，基础设施基金通常会寻求进行某种贷款安排，而不是直接进行股权投资。

对于上市基金，投资者往往难以理解的是，就该基金如何处理其买卖的债务并将其转变为权益工具而言，存在“重新定性”的特征。然后在交易所买卖股票。最受欢迎的是未上市的私人基金。

他说：「私人基建基金通常会以有限合伙制的形式成立。如果投资者想持有股权，则可以使用有限责任公司代替合伙企业，或者将有限责任公司置于有限合伙企业之上，以使一些投资者可以持有股权和一些合伙企业权益–定制结构的确存在多种可能性，具体取决于，根西岛Ogier投资基金集团合伙人Craig Cordle解释说。

那些构想基础设施基金结构的人将需要考虑资产的位置以及目标投资者，然后再确定最佳的住所。投资经理的位置也将是一个重要因素。

“经理人必须考虑在AIFMD下的职位以及该基金的行销方式。是否有任何欧盟投资者可能成为目标？他们可以利用国家私人配售制度吗？由于海峡群岛不属于欧盟，或者管理人要求拥有完整的护照使用权，因此我们经常看到根西岛的定居基金成功地利用了这些制度？

“此外，请考虑需要任命哪些顾问以及如何进行准确的投资。这是否需要其他实体作为整体结构的一部分？如果确定了种子投资，这将影响需要向投资者进行的披露以及对所需信息的验证程度。”

4.6万亿美元漏洞

毫无疑问，欧洲将有大量的基础设施机会，但是现在，正是美国基础设施市场显得特别适合投资。

市政市场为美国基础设施项目提供了80％的资金，如果国会批准特朗普总统的1万亿美元支出计划，该市场可能会大幅增长。正如富时全球市场在2017年4月21日报道的那样，到2025年，估计至少需要4.6万亿美元用于美国基础设施的公共支出。

“总的来说，特朗普总统表示他赞成阿拉斯加管道和液化天然气项目等项目。他希望使用美国供应商，美国钢铁等在美国建造的管道。以前，人们对管道表现出明显的反对意见，但在特朗普的领导下，就试图推动这些项目的实施而言，这是一个更为友好的环境。” MUFG投资者服务。“能源基础设施部门似乎交易特别丰富。我们的客户正在购买现有的管道，正在建设风电场。我们看到对棕地和绿地投资的兴趣，这取决于最终投资者的风险偏好。”

截至去年年底，约有1500亿美元的干粉准备投资美国基础设施，2017年第一季度又募集了500亿美元或更多。从供求关系的角度来看，基础架构经理正争先恐后地跟上投资者并投入资金。这是一个很好的问题。

“除非全球经济崩溃，否则我相信，将继续有需求投资这些资产，不仅是可再生能源，还有核心基础设施资产：道路，桥梁，港口，隧道。其中许多是50多年前在美国建造的，需要升级。”

大草原风项目

一些资产管理公司通过发行未上市债券，代表其客户直接投资于全球基础设施，而不是将投资者限制在准PE基金结构中。

最近，安联全球投资者就证明了这一点，该公司向大草原风电项目投资了超过4亿美元。内布拉斯加州霍尔特县的一个400兆瓦风电场–该州历史上最大的风能项目。

融资包括期限为20年的非上市债券，这些债券通过AllianzGI已建立的基础设施债务平台与美国和欧洲投资者私下配售。在这种情况下，运营商是伯克希尔·哈撒韦能源公司（Berkshire Hathaway Energy）的子公司BHE Renewables，后者拥有美国最大的可再生能源组合之一。该子公司是专门为支持BHE进入不受管制的可再生能源市场（包括风能，太阳能，水力和地热项目）而创建的。

豪尔赫·卡米尼亚（JorgeCamiña）是安联全球投资者基础设施债务总监。他确认，在2012年首次在欧洲建立基础设施债务小组（2013年进行了第一笔投资）之后，安联最初专注于P3和运输资产，之后在2015年瞄准了美国基础设施领域，从而扩大了业务范围。

“我们在美国的第一笔交易是印第安纳收费公路。我们进行了7亿美元的长期投资，这很快使我们在美国成为了风向标。”卡米尼亚说。

“自那时以来，我们在运输方面一直表现良好，总共进行了三笔交易：印第安纳州收费公路，芝加哥高架桥，以及最近（2016年第四季度）弗吉尼亚州的Pocahontas大路。”

他说，从交易流程的角度来看，免税融资涵盖了大量P3和运输资产，这意味着运输交易的实际数量非常有限。

“我们意识到，美国大部分基础设施投资机会都在电力和能源领域。在过去的12到18个月中，这就是我们一直在关注的重点。此后，我们“在电力领域完成了两项交易；第一项是12月的大草原风能项目”，卡米尼亚说。

可再生能源领域中的许多电力资产也能够享受税收优惠政策，这些税收优惠政策需要更复杂的结构以将此类收益货币化，这意味着没有多少适合于机构投资级别的资料。

在某些情况下，例如Grande Prairie Wind，保荐人（在本例中为BHE Renewables）具有自己的税收能力，这有助于机构投资者进行此类交易。卡米尼亚（Camiña）证实：“他们将税收优惠政策货币化，这有助于建立直接的债务结构。”

“我们最近在2月完成的第二笔交易也涉及风能领域：位于俄克拉荷马州比弗县的Balko风能项目。我们相信，到今年年底，我们将能够完成更多的交易。话虽如此，当人们更加清楚税收改革的面貌时，税收改革可能会推迟某些交易的时间。”

DE Shaw Renewable Investments LLC（DESRI）的关联公司拥有Balko Wind。交易的结构方式，AllianzGI同意提供必要的资金，为Balko Wind现有的银行融资再融资。为了使解决方案适合DESRI已有的结构，该交易被作为“后杠杆”贷款执行。

这两项投资的构成略有不同。关于大草原，这几乎是在AllianzGI进行投资的同时开始运作的。BHE用自己的内部资源为交易提供资金，然后将其开放给机构融资，即将完成。

“巴尔科稍有不同。多家银行正在提供贸易融资，我们介入了该债务的再融资。巴尔科已经运营了一年多，”卡米尼亚说。

这些可再生能源交易的信用状况是运营资产本身。这些项目通常都有一个评级很高的信誉良好的交易对手（通常是公用事业公司），可以根据长期合同（PPA –电力购买协议）从该项目购买电力和绿色能源证书。

“由于借款人是实际拥有该项目的特殊目的工具，因此，这些交易的信用状况通常会受到赞助商的限制。我们为特定资产提供资金，因此这只是我们承担的项目风险。我们的融资是专门为特定项目的现金流量量身定制的。”卡米尼亚补充说。

Archmore基础设施债务平台

在欧洲，瑞银资产管理建立了Archmore基础设施债务平台，以满足机构需求，特别是针对中端市场部门的私人贷款机会。

瑞银资产管理全球房地产与私人市场基础设施主管汤玛索·阿尔巴内塞（Tommaso Albanese）解释说：“这是我们确定的缺乏必要资金的市场的一部分。”他说：「我们认为有机会专注于私人市场而非公开市场，以提供具吸引力的风险回报的债务融资及为客户进行投资。

“基础设施是最保守的，但同样是非常有吸引力的私人债务领域。投资者正在寻找固定收益投资的替代方案，而由于流动性溢价的原因，基础设施债务使收益率上升。这些是具有长期稳定现金流量的资产，通常以对基础实物资产的抵押作为担保。这是资产类别中的“真实资产”方面，使机构感到非常舒适。

迄今为止，Albanase表示，该团队已投资了斯堪的纳维亚半岛的渡轮和港口运输公司，西班牙的太阳能公司和法国的能源公司，仅举几例。他说，该计划将在年底之前在Archmore全面部署，“以便我们能够为下一个基金的启动做好准备”。该平台已从欧洲和日本的17家机构投资者那里筹集了6.3亿美元，阿尔巴涅斯表示：“需求量很大，我们认为这是一个持久的趋势。基础设施公司欣赏与长期投资者合作的好处，同样，投资者也有兴趣在更长的时间内保持资本投入。因此，利益有很强的一致性。”

此外，基础架构运营商喜欢他们可以以固定利率长期借款的想法，因为这可以使他们确定融资成本，并避免使用掉期交易。

“除了太阳能和风能，我认为其他能源领域的活动也在增长，例如生物质能和新的能源效率技术，例如智能电网。这些要求在安排交易之前需要进行更深入的分析，但它们为将来的基金投资提供了一个有趣的机会。我认为能源基础设施这个更有趣的领域将继续增长。”

第三种方式

正如瑞银（UBS）和安联（AllianzGI）所表明的那样，投资者可以选择投资专门的债务基金工具，例如Archmore，后者可以提供共同投资类型的机会，也可以选择通过持有长期私人债券直接接触运营资产。

对于机构投资者而言，这些解决方案并不总是最理想的。他们可能不一定要加入基金，但同时他们可能没有内部专业知识来直接进行交易。其次，许多投资者在分配资产之前都需要咨询：资产类别极其复杂，为投资者提供了许多不同的风险/绩效组合，可能难以区分和评估。教育学应该是基础设施投资的基石。

“第三，风险监控是他们的首要任务，他们希望与资产管理者保持密切联系，以了解在初始投资并尽可能定制报告后风险如何变化，”基础设施财务主管Charles Dupont说道，施罗德。

杜邦（Dupont）于2015年加入该公司，以建立其基础设施金融部门，此后该部门一直在筹集超过11亿欧元的资产管理规模。

杜邦说，施罗德所做的工作是通过创建量身定制的解决方案来开发第三种投资方式，方法是结合投资封闭式基金的好处，并与基金管理团队保持紧密联系，就像在内部一样。

正如杜邦所说：“这11亿欧元的资产管理规模来自12个投资者，我们与他们共同开发了五个不同的基金，从高级有担保债务到次级债务和股权解决方案。每次我们构建专门的投资指令时，它都是基于投资者在绝对收益，平均期限，地域多元化，行业多元化等方面的特定需求。考虑到所有这些标准，就可以建立一个授权对投资者而言是独一无二的。”

每只基金均面向一个或一组投资者。一旦关闭了每笔资金，其他外部投资者便无法进入。简单地说，它们就是一种只供投资者俱乐部使用的一对一基金；在这种情况下，有12个机构。杜邦说，大部分资金都分配给了高级担保贷款基础设施基金，特别是因为大多数投资者是欧洲保险集团。

“根据偿付能力指令II的规定，该规则为那些分配给基础设施债务的保险公司提供了偿付能力资本比率的折扣，条件是投资符合许多标准；与同类公司债券相比，它们可以在资本要求方面获得30％的折扣评分。

杜邦说：“如果您还认为与公司债券相比，持有基础设施债券的溢价为150个基点左右-我们实际上比同等的上市债券产生了200个基点-那么这将创造一个非常有吸引力的相对价值机会，”杜邦解释说。 。

接机费

这与卡米尼亚（Camiña）对基础设施债务回报潜力的评估有关。

如前所述，AllianzGI进行的交易涉及一笔债券，这些债券在交易合同的有效期内进行摊销。

尽管回报率是非常特定于交易的，但共同点是大多数机构都希望获得高于PPA承购人同等债券价格的溢价（价差）。也就是说，公用事业公司接管正在发电的电力。这涉及到查看该公用事业公司的债券在资本市场上的交易情况，并为运营风险和项目融资的流动性有限提供溢价。

“让我们说，与该项目相似的平均寿命的公用事业公司的债券的交易收益率为4％。如果然后在风能风险，运营风险，流动性溢价等方面定价，这将导致向该优惠券增加回购溢价。根据交易和赞助商的不同，收取的费用会有很大不同。

“最终，机构可以通过三种方式投资长期弹性信贷：主权债务，公用事业债券和基础设施债务。如果您想对主权债务进行清算，则可以购买公用事业，如果您要对公共事业进行清算，则可以购买基础债务，这就是我们的目标。”卡米尼亚解释说。

房车机会

杜邦指出，在高级有担保债务领域，有许多子部门可为投资者提供不同的相对价值机会。他说，有四个不同的子细分：长期信用，短期信用，棕地和绿地。棕地是现有的运营资产，绿地是具有重大建设风险且在运营绩效方面没有可靠记录的新项目。

“让我们首先考虑在市场上降低房车机会。例如，长期的绿地项目看到了寻找资产负债匹配工具的投资者的明显需求。但是，由于缺乏管道投资，并且需要大量的投资者资本来部署，这支持了相对于企业信贷的低利率。

“相比之下，在短期的棕地中，公司提供五到七年的贷款，在过去五年中，它们一直提供比欧洲银行同业拆借利率高200个基点。Schroders的团队非常专注于棕地项目，而不是高级担保基金中的绿地。” Dupont解释说。

在过去的12个月中，施罗德总共通过这5支基金进行了19笔个人交易，包括海上风电，能源网，输油管道和存储设施。

基础设施风险

投资基础设施存在许多风险，需要投资者谨慎考虑，尽管这些风险在不同程度上适用于任何投资。监管风险，政治风险，经济风险–所有这些都可能在影响运营资产的绩效及其产生的未来现金流量方面发挥作用。

举例来说，科德尔说，如果计划进行其他基础设施项目，可能会给基金的经济带来风险。他引用了伦敦郊外的达特福德十字路口（Dartford Crossing），面对泰晤士河下方正在修建的第二条隧道，这减少了交通量。基础设施投资者希望了解在这种情况下如何保护其投资。

“没有基础设施资产得到充分保护。法规可能会改变。经济学可以改变。无法保证拥有一定年限固定合同的电力生产商将来能够谈判类似的交易。Cordle说，这是建立这些资金的成本的一部分-经常要进行大量的尽职调查，并对预期的投资进行严格的评估。

可以说，英国是欧洲最重要的基础设施，三十年前就已对其机场，自来水公司和铁路运营商进行了私有化。

但是去年，英国脱欧形式的曲线球发生了，这立即改变了其基础设施市场的视野。

“由于这些项目都是以英镑计价的，因此非英国投资者面临的困难是，由于货币风险和英镑的较低价格，英镑的价格自去年六月以来已大幅下跌。反过来，也存在更多的政治不确定性。在施罗德，我们的客户群是欧元计价的，我们建议他们在稍后阶段英国脱欧的影响将变得更加清晰的时候投资于以英镑计价的基础设施。”杜邦说。

伙伴关系的力量

对于基础设施投资的所有兴奋，无论是在美国还是欧洲，投资者和管理人员都必须对为资产提供服务的人充满信心。在这方面，基金管理人在验证资产和提供急需的独立性方面可发挥至关重要的作用，以确保基金能够按其应有的方式行事。

McCabe说：“我们可以为基础架构经理提供支持的领域之一是为订购线路提供资金，以最大程度地减少资金需求。”

“投资者希望保证，除投资经理外，还有其他人已经查看了与基金有关的计算，管理费，并且他们的回报已由第三方核实和计算。”

此外，MUFG投资者服务公司将进行独立对帐，并从现金流量和投资者角度进行所有必要的AML / KYC检查，以确保一切正常。

“其中还有一个因素”，即每年进行一次审计，它使投资者确信欺诈风险已降至最低。

“浏览报告是我们的另一个主要优势。我们与美国一些最大的养老基金合作，他们希望深入了解该基金直至投资组合公司或投资水平，以了解他们在这些投资组合中的敞口。就提供给客户的报告的准确性，深度和广度而言，我们是该行业的明显市场领导者。” McCabe总结道。

不管机构如何选择在基础设施上进行投资，很显然，这种动态仍然是有利的。看看2017年的总流入量是否能打破记录将是很有趣的。

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詹姆斯·威廉姆斯